重机行业结构稳定，发展迅速。重型机械行业的生产呈现多品种、小批量特点且产品开发周期长，行业参与者多为大型国有企业，如一重、二重和太重等企业，竞争结构稳定。我们认为，在未来10年中，随着中国重化工业进程的推进，重型机械的需求巨大，重机行业和龙头企业将继续实现快速发展。

    公司主要产品优势突出。起重机和矿用挖掘机是公司主导产品，行业地位领先，未来将继续快速增长；火车轮轴和煤化工设备后来居上，将成为重要的盈利增长点；由于细分市场容量小，油膜轴承和轧锻设备将保持平稳增长。

    未来盈利继续高增长。我们预计2007年至2009年，公司每股收益分别为0.76元、1.15元和1.56元，年复合增长率超过93%。另外，随着收入的快速增长和毛利率的不断改善，公司未来业绩增长超预期的潜力很大，考虑国内机械装备行业的估值水平，我们给予太原重工(行情股吧)2008年35倍市盈率，对应目标价为40.25元人民币，我们首次评级为“优于大市”。

    估值及投资建议

    估值

    我们认为中国当前仍处于工业化中期，对重型机械的需求将十分旺盛，太原重工作为重型机械行业的龙头企业，将充分受益行业的高景气度。我们预计2007年至2009年，公司每股收益分别为0.76元、1.15元和1.56元，年复合增长率超过93%。另外，公司随着收入的快速增长和毛利率的不断改善，未来业绩增长超预期的潜力很大，考虑国内机械装备行业的估值水平，我们给予太原重工2008年35倍市盈率，对应目标价为40.25元人民币，首次评级为“优于大市”。

    盈利预测

    我们预计未来三年都是公司业绩的高增长期，2007-2009年的净利润分别为2.83亿元、4.28亿元和5.79亿元，其中大型挖掘机、火车轮、起重机等增长最快，轧锻设备、油膜轴承等产品也将保持一定速度的增长，其他业务则发展平稳。

    我们预计公司07年发生技术开发费约为2亿元，且之后保持增长态势，因此07-09实际所得税率将为5%、12%和13%。

    公司产品结构的改善、管理效率的提升和规模效益将使成本费用率有所下降，其中起重设备和挖掘机的毛利率将呈现逐年上升态势。

    重机行业龙头，优势突出

    公司的大股东是太原重型机械集团，前身是1950年建厂的太原重型机器厂，是我国自行设计、兴建的第一座重型机器制造厂。除了太原重工外，太重集团旗下尚有山西煤机，榆次液压和太重铸锻件等资产，上市公司是集团的主要收入和利润来源。

    与重机行业相似，太原重工的产品种类较多，呈现多品种、小批量的特征，其中起重机业务竞争力最强，收入利润贡献最大；挖掘机业务增长迅速，成功在大斗容挖掘机领域实现进口替代；火车轮的发展状况也非常乐观；油膜轴承则是成为国内最大生产基地；其他业务诸如变速箱、轧锻设备等缺乏大的亮点，发展缓慢。

    起重机业务龙头地位稳固

    起重设备是公司最重要产品，主要包括各种冶金起重机、水电站桥式/门式起重机、通用桥式/门式起重机、履带式起重机、塔式起重机及其它用途的特殊起重机等，产品遍布我国冶金、矿山、水电、交通、建筑、造船、机械制造、国防等行业。目前用于三峡电站的公司所产1,200吨桥式起重机是世界起重量最大和技术一流的起重机。

    作为历史悠久的起重机生产企业(中国第一台起重机就诞生于太重)，公司起重机产品在多个细分市场领先优势明显：125吨以上铸造起重机市场占70%以上份额；板坯夹钳起重机占80%以上；大型专用冶金起重机占85%；200吨以上水电站桥机和坝顶门机占85%。

    虽然钢铁行业投资高峰期已经过去，但受行业内兼并重组的推动，大型钢企的投资仍将维持在一定水平，同时，国内水电、核电的投资仍然强劲，加上进口替代、出口增长的因素，公司起重机产品的下游需求依然旺盛，我们预计未来此项业务收入仍将呈现稳定增长态势，而产品毛利率将有所上升，07、08年分别为19.2%和22.0%。

    挖掘机增长迅速

    公司的挖掘机产品主要有矿用挖掘机、斗轮挖掘机、拉铲、液压挖掘机、船用挖泥机等。目前的主要产品规格为4-23立方米斗容，2007年2月，公司与中煤能源集团签署了两台WK—55型大型矿用电动挖掘机(斗容为56立方米)的订货合同，打破了国外企业在这一领域的垄断，实现了产品结构的跨越提升。

    公司挖掘机产品市场占有率为：4立方米挖掘机占90%，10立方米挖掘机占80%，16－23立方米挖掘机占40%。

    在矿用挖掘机(电铲)领域，公司在国际上的主要竞争对手是美国P&H公司、B-E公司和俄罗斯Y3TM公司等。P&H公司是世界最具实力的大型矿用机械正铲挖掘机制造企业，而B-E公司则以生产矿用大型拉铲见长，之前国内煤矿的大型矿用挖掘机主要来自以上国外企业。

    在国内，目前可以生产矿用挖掘机(电铲)的还有中国一重、衡阳衡冶重机和抚顺挖掘机公司等企业，但只有太重具备独立设计制造大型电铲的能力，其他企业只能通过合作生产或只能独立制造小型电铲。而在拉铲方面，太原重工则在国内占据垄断地位。

    目前国产矿用挖掘机与国外同类产品的主要差距一是缺乏大斗容铲的设计制造能力，二是在产品开发周期、铲斗寿命和设备供电系统的技术水平等方面尚有不足。

    但是太原重工在电铲斗容方面已经有了长足的进展，其WK-55型电铲斗容56立方，为目前世界第一，打破了国外企业在大斗容电铲方面的垄断。

    在市场需求方面，我国露天煤矿和露天采矿对20立方米以上的大型挖掘机的年新增需求将分别达到40台和15台，同时，国内大型露天矿的大型采矿设备因使用年限较长也面临更新换代，因此在国内矿用挖掘机需求旺盛的前景下，作为行业龙头的太原重工销售收入将快速增长。

    另外，公司大型挖掘机产品价格约为国外同类产品的2/3，因此具有较大的出口潜力。我们预计公司的挖掘机产品在国内逐步实现进口替代后，出口也将会有明显增长。

    综合来看，我们预计大斗容产品的推出对挖掘机收入增长和毛利提高有明显作用，07、08年的收入增长率为25%和35%，毛利率则为15.5%和17.0%。

    火车轮轴仍不同速

    近几年来，公司的车轮业务的收入和利润增长一直要快于火车轴业务。尤其是火车轮的毛利率逐年提升，2007年上半年已经达到16.97%，而车轴业务的毛利率却只有7.52%。主要原因是，车轮业务已实现了铁路车轮、工业轮和地铁车轮多元化发展，并在出口方面有了明显进展。而车轴业务仍以完成铁道部订单为主，出口市场的开拓效果远不如晋西车轴(行情股吧)，年产量较小，只有4-5万根，加上设备老化等因素，因此该业务毛利率较低。考虑到铁路建设速度加快，我们预计07和08年车轴业务收入和毛利情况会较以往有所好转，车轮业务则继续高速发展，07、08年收入增长率为135%和50%，毛利率为17%和17%。

    煤化工装备潜力较大

    太原重工处于产煤大省山西，发展煤化工设备的产业环境相对有利，煤化工项目的潜力很大，而且公司是我国最早的生产煤气发生炉等煤化工设备的企业，也是国内最大的工业煤气炉专业生产厂，在煤化工设备领域具有天然优势。公司在2006年6月正式启动了投资3亿元的煤化工装备项目，主要生产容器类的煤气化(行情论坛)设备，计划达产后年产值为10亿元。该项目已经投产，我们预计今后将实现较快增长，07、08年的销售收入分别为8000万元和2.4亿元，毛利率为15%和17%。

    其他业务发展整体平稳

    公司的轧锻设备主要应用于管轧领域，且市场份额第一，但细分市场容量小，板轧领域则被一重、二重垄断，因此轧锻设备业务的成长性有限；油膜轴承也与轧锻设备业务的状况相似；而减速机市场增长缓慢；汽车变速器的技术来源是日产柴，产品性能难以满足货车重型化的趋势，而逐渐被应用福勒技术的法士特抛开。因此我们预计以上几类业务涨跌互现，整体保持平稳的增长。

    财务分析

    由于公司大股东太重集团的发展目标是到2010年之前销售收入达到100亿元，作为集团一半以上收入来源的太原重工，未来几年的发展被提出了更高要求，资本开支将维持在一定水平。

    同时，虽然增发项目未能通过，但是公司仍将通过其他渠道融资以完成大型挖掘机等项目建设，因此，未来三年公司的资本开支较目前将有明显增加。

    公司目前呈现净负债状态，这主要是由于前几年行业景气度较低，经营状况不佳所致。我们预计公司未来的经营现金流持续上升，2007年报表将呈现净现金状态。

    风险因素

    关联交易数额较大

    公司2007年上半年的关联方采购金额为4.51亿元，占到营业成本的21.77%，同比增长40.94%，基本与营业成本的增速持平。较大的关联交易金额，成为对公司投资价值判断中的一个不确定因素。

    行业竞争

    虽然重机行业竞争格局稳定，同时市场需求的快速增长延缓了竞争的加剧。但是不排除竞争对手通过合资合作从而切入太重优势领域从而加剧竞争的可能，比如一重就开始与美国P&H合作生产斗容为58立方米的矿用挖掘机，这对公司的挖掘机业务造成一定威胁。